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El cambio de las reglas del juego en el panorama financiero global
Los mercados financieros globales han experimentado importantes cambios, cuando no problemas. Uno de los factores explicativos seguramente sea la entrada en escena de un grupo de países pobres que han experimentado un extraordinario desarrollo económico (ó rapidly developing economies, RDE).Las
reglas han cambiado, sobre todo para empresas estadounidenses y
europeas, que ahora deben por ejemplo enfrentarse a los llamados fondos
soberanos, a empresas controladas por el Estado o a corporaciones
especializadas en adquisiciones.
Según
expertos de Wharton y Boston Consulting Group (BCG), a medida que estos
grupos reafirman sus reservas de divisas extranjeras estarán cada vez
más interesados en adquirir activos más allá de sus fronteras,
incluyendo participaciones de control en empresas extranjeras.
Simultáneamente, las envejecidas poblaciones de Estados Unidos y Europa
desearán liquidar algunos activos para financiar sus jubilaciones. Esta
combinación de tendencias representará tanto oportunidades como
amenazas para empresas del mundo desarrollado. Empresas que estén
pasando por dificultades podrían verse atrapadas en ofertas de
adquisición no solicitadas por parte de empresas de países con
superávit comercial o energético. Asimismo, los altos ejecutivos de
empresas occidentales necesitarán comprender los criterios de inversión
de los fondos soberanos e incluso deberán conocer personalmente a los
responsables de la toma de decisiones.
Debemos
remontarnos a las crisis financieras asiáticas de 1997 y 1998 para
explicar en parte el origen de todos estos cambios, explica el profesor
de Finanzas de WhartonFranklin Allen.
Por aquél entonces “el Fondo Monetario Internacional (FMI) obligó a
muchos países asiáticos a hacer cosas muy drásticas a cambio de
préstamos”, explica Allen. La mayoría decidieron que nunca querían
volver a pasar de nuevo por semejante austeridad y empezaron a crear un
enorme colchón de reservas en divisas extranjeras. Incluso países a los
que apenas había afectado la crisis -como China o India-, tomaron buena
nota y aprendieron la lección. Hoy en día las reservas en divisas
extranjeras de estos dos países “son realmente extraordinarias”,
explica Allen. China tiene más o menos en estos momentos un billón y
medio de dólares en reservas; hace apenas unos años dicha cifra era de
unos cientos de miles de millones de dólares. “India también está
acumulando reservas -no en la misma escala que China-, pero supera los
200.000 millones de dólares”; y están creciendo rápidamente, señala
Allen.
Este
desmesurado crecimiento de las reservas de divisas extranjeras por
parte de muchos países RDE ha sido posible gracias a las políticas del
fomento de las exportaciones, en particular en Asia. Aprovechando sus
ventajas comparativas en costes laborales y otros inputs, muchos de
éstos países se convirtieron en economías más desreguladas y orientadas
hacia el mercado, aunque no siempre basadas en la propiedad privada. Su
éxito contribuyó a crear importantes superávits, así como altas tasas
de ahorro e inversión.
El “modelo de prosperidad” asiático se centra en las exportaciones, explicaJeremy Siegel, profesor de Finanzas de Wharton y autor de The Future for Investors.
“Muchos de estos países están produciendo más de lo que consumen; el
gobierno está simplemente expropiando la diferencia entre esas dos
variables. Se trata de un punto de vista mercantilista. Se cumple para
China y también para India”.
Este modelo ha ayudado a crear lo que Ben Bernanke, presidente de
crecimiento de la economía mundial este año, en un futuro cercano se
prevé que estos superávit comerciales sigan creciendo.
Richard Marston,profesor
de Finanzas de Wharton y director del George Weiss Center for
International Financial Research, subraya otro aspecto clave de los
desequilibrios actuales en el mercado financiero global. “Todo el mundo
habla de los desequilibrios comerciales en China e ignora los enormes
desequilibrios debidos a los incrementos en el precio de las materias
primas”, señala. “Esto sucede en Oriente Medio, en Rusia, e incluso en
países productores de materias primas como Brasil. De repente les ha
llovido el maná gracias al enorme aumento del precio de las materias
primas”.
Independientemente
de cuál sea la causa, el extraordinario incremento de la liquidez
global ha contribuido a moderar los tipos de interés a nivel mundial y
a financiar gran parte del déficit comercial estadounidense y –hasta la
actual desaceleración económica-, del frenético consumo de los
estadounidenses, cuyas tasas de ahorro son prácticamente nulas. Esta es
la otra cara de la moneda de lo que algunos llaman desequilibrios
financieros: el país más rico del mundo está pidiendo prestado a las
naciones más pobres.
Las entradas de capital se trasladan
La
financiación de los déficits (comercial y presupuestario) a través del
endeudamiento ha supuesto diversos problemas para los valores del
Tesoro estadounidense, cuyo rendimiento es relativamente bajo. Esta
situación va a tener que cambiar. “China y otros países no están
satisfechos con los tipos de interés de los bonos del Tesoro
estadounidenses”, sostiene Allen. A medida que estos inversores busquen
rendimientos superiores, toda la atención se volverá hacia las
corporaciones de Estados Unidos y de Europa, explica. El dinero fresco
procedente de los países BRIC (Brasil, Rusia, India y China) y de otros
países RDE, está buscando invertir en el extranjero a través de
fusiones y adquisiciones y otras participaciones estratégicas.
Los
ejemplos más visibles de este traslado de los flujos de capital se
produjeron a finales de 2007 y principios de 2008. En aquellas fechas
algunos de los nombres más influyentes de Wall Street y Europa
empezaron a derivar su dinero al exterior -principalmente con destino a
fondos soberanos-, para ponerse a salvo de las dificultades crediticias
originadas por la crisis de las hipotecas basura en Estados Unidos.
Inversores de China, Singapur y países de Oriente Medio productores de
petróleo inyectaron unos 60.000-70.000 millones de dólares en
Citigroup, Merrill Lynch, Morgan Stanley, Bear Stearns, UBS y Credit
Suisse. En consecuencia, muchos europeos empezaron a preguntarse cuánta
inversión extranjera debería permitirse en sus sistemas bancarios.
Estados Unidos adoptó una actitud más próxima al laissez-faire,
al menos en un principio. Esto contrasta claramente con las protestas
relacionadas con otras propuestas recientes de adquisiciones
extranjeras. En el año 2005, una reacción negativa por parte del
público y del Gobierno hizo que fracasase la propuesta de adquisición
por 18.500 millones de dólares de Unocal –una empresa petrolífera
estadounidense-, por parte de China Nacional Offshore Oil Corp.
Basándose en razonamientos estratégicos, el Congreso de Estados Unidos
contribuyó a bombardear dicha oferta. En 2006, empleando un argumento
similar se consiguió bloquear que Dubai Ports World se quedase con el
control de las operaciones de seis puertos estadounidenses.
A
diferencia del caso de la empresa petrolífera y de la propuesta de
adquisición de los puertos, ninguna de las recientes inversiones de
fondos soberanos en instituciones financieras implica interés alguno en
el control. Pero contra la posibilidad de crisis crediticia y ante la
necesidad real de inyecciones de capital, los fondos soberanos pasan a
tener un papel protagonista. Las empresas estadounidenses y europeas se
han dado cuenta de que están en el punto de mira de los fondos
soberanos, de empresas productoras de energía y empresas de países RDE.
Estrellas soberanas
A
principios de 2008 los fondos soberanos suponían unos 2,5 billones de
dólares. Algunas estimaciones afirman que los fondos de capital-riesgo
superan el billón de dólares, 5 billones para los fondos especulativos
de alto riesgo, 10 billones para los fondos de inversión
estadounidenses y 60 billones de dólares para los fondos de pensiones.
Según algunas predicciones, los fondos soberanos alcanzarán los 15-20
billones de dólares dentro de 10-15 años, posiblemente antes. En marzo
de este año Morgan Stanley estimaba que en breve los fondos soberanos
podrían superar las reservas en moneda extranjera de los bancos
centrales.
Los
fondos soberanos que invierten en Estados Unidos parecen disfrutar de
ventajas. Informes recientes señalan que las inversiones realizadas por
los gobiernos en forma de acciones, bonos y similar están exentas de
impuestos, explica Siegel. No obstante, los inversores extranjeros
privados tendrían que pagar impuestos de retención de hasta el 20%.
“Algunos creen que deberíamos modificar nuestras leyes y obligar a los
fondos a pagar impuestos”, añade Siegel.
“La
enorme cantidad de fondos gestionados por gobiernos me hace pensar que
los fondos soberanos se van a quedar con nosotros durante mucho
tiempo”, señala el profesor de Gestión de Wharton Michael Useem.
En su opinión, son similares a los grandes fondos de inversión de hace
15 o 20 años, que pasaron de ser “casi insignificantes” a tener hoy en
día una gran influencia sobre la gobernabilidad corporativa. “Los
gestores han tomado nota de que estos grandes propietarios
institucionales tendrán el 1, 2 o a veces 3 o 4% de toda gran empresa
que cotice en bolsa”, explica Useem. Los niveles de actividad del
accionariado varían, pero sus participaciones con derecho a voto han
introducido “un nuevo tipo de poder e influencia… en especial cuando
las empresas titubean”. Los fondos soberanos podrían seguir una
trayectoria similar.
Tanto
en Estados Unidos como en Europa existe la preocupación de que los
fondos soberanos –o fondos de capital similares directamente vinculados
a los gobiernos-, pudiesen albergar motivos no comerciales. El
incremento de los fondos soberanos, junto con los fondos de inversión y
los fondos de capital-riesgo, “ha cambiado el equilibrio del sistema
financiero global”, se afirma en Global Risks 2008,
un informe de Global Risk Network preparado en colaboración con Wharton
Risk Management and Decision Processes Center, el Foro Económico
Mundial y varias corporaciones globales del ámbito de los seguros y las
finanzas. “Los fondos soberanos -que se han vuelto especialmente
importantes tras el enorme incremento de reservas extranjeras en
algunos países gracias al aumento del precio del petróleo y los
desequilibrios económicos-, representan nuevos retos, incluyendo la
relativa falta de transparencia sobre las estrategias de inversión,
preocupación en torno a posibles intervenciones políticas y posibles
decisiones de mercado a gran escala”, se puede leer en el informe.
Motivos de preocupación
He
aquí un ejemplo motivo de preocupación para muchos observadores: en
2006 un fondo soberano de Noruega estaba interesado en adquirir bonos
de bancos en Islandia que estaban teniendo dificultades financieras. El
fondo se vio obligado a desistir después de las fuertes protestas de
los políticos islandeses. Independientemente de cuál fuera la
motivación del fondo, el incidente sirvió para recordar que otros
fondos soberanos podrían un día actuar con motivos estratégicos en
lugar de financieros. “Los fondos soberanos no tienen por qué tener
simplemente objetivos monetarios, aunque para muchos así es”, señala
Allen. “Pueden perseguir otros objetivos. Y algunos se han vuelto tan
grandes, tienen mucho poder, y no sólo en los mercados financieros. Si
concentran dicho poder en determinado sector tendrían la posibilidad de
distorsionar mercados, como en el caso de las materias primas”.
Los
fondos soberanos sostienen que son inversores pasivos buscando el mejor
rendimiento financiero. Pero existe tanta preocupación en torno a su
figura que en marzo
el FMI y otras organizaciones financieras mundiales y diversos países
han estado trabajando para elaborar un código de conducta y buenas
prácticas orientado hacia el mercado para la gobernabilidad y la
transparencia, en algunos casos en cooperación con los propios fondos
soberanos. A principios de este año el senador de Nueva York Charles E.
Schumer también consideraba la posibilidad de legislar al respecto.
Además
de dichos códigos, ¿podría limitarse la participación en el capital
social para los fondos soberanos con el objeto de reducir los riesgos
de influencias no relacionadas con el mercado? “Sería complicado
limitar su participación porque, por ejemplo, con China la cuestión es
quiénes son ellos?”, dice Allen. “El gobierno chino
controla muchas empresas y fondos de inversión. Podría simplemente
crear dos entidades en lugar de una y obtener el control de ese modo”.
Otros
consideran que los fondos soberanos son una importante fuente de
capital que ofrece a las corporaciones nuevas oportunidades, incluso si
–tal vez en especial si-, quisiesen concentrar inversiones en una sola
área. “En la prensa es habitual considerarlos una amenaza, pero no creo
que sea el modo adecuado de tratarlos”, dice Rajiv K. Kacholia,
estratega global en GE Comercial Finance. Estos fondos podrían
transformar sectores para mejor, explica. “Imagina si unos cuantos
fondos soberanos empezasen a tomar posiciones en inversiones de
capital-riesgo en empresas que buscan nuevas soluciones energéticas.
Tendríamos otra fuerza de gran tamaño que es complementaria a muchas
otras firmas de capital-riesgo”. En el futuro habrá muchas más
asociaciones entre empresas occidentales y fondos soberanos, incluyendo
firmas de capital-riesgo, prevé Kacholia. “Los fondos son excelentes
socios potenciales para grandes proyectos”.
Empresas emergentes
Las
empresas de países BRIC y otros países RDE suponen retos adicionales.
Están en busca y captura de socios para fusiones y adquisiciones; sus
motivaciones son bien diversas: crecer, beneficios, escala, tecnología,
recursos naturales, experiencia en I+D ó búsqueda de nuevas marcas,
clientes y canales de distribución.
En el informe de Boston Consulting Group titulado The 2008 BCG 100 New Global Challengers: How Top Companies from Rapidly Developing Economies Are Changing the World,
se actualiza la lista de las 100 mayores empresas rivales, bien sea
como competidoras, clientes, candidatas a socio en fusiones y
adquisiciones, o potenciales compradores. Ochenta de las cien
principales empresas proceden de países BRIC. Estas 100 empresas BCG
crecieron a una tasa anual compuesta del 29% de
y según el informe, sus ingresos alcanzaron los 1,2 billones de
dólares. “Y lo que es más impresionante –y tal vez más preocupante para
los gestores que defiendan sus mercados domésticos-, sus ingresos
internacionales crecieron incluso más rápido, a una tasa anual
compuesta del 37% de
ingresos fuera de sus fronteras, porcentaje que en 2004 era del 32%.
Efectivamente,
las empresas indias “se están volviendo más firmes” a la hora de hacer
fusiones y adquisiciones en terceros países, señala Allen. El pasado
año durante un acuerdo de fusión y adquisición, la empresa india Tata
Steel compró el fabricante de acero anglo-holandés Corus Group por
13.600 millones de dólares. Esto convirtió a Tata Steel -una de las 100
empresas BCG-, en el sexto mayor fabricante de acero del mundo. En la
oferta Tata tuvo que competir directamente con la empresa brasileña
CSN, también incluida en las 100 empresas BCG.
Motivos para vender
En
Estados Unidos las empresas por fin van a ver “las ramificaciones del
enorme déficit comercial cumulativo del país”, y su relativamente baja
tasa de ahorro, explica John R. Percival, profesor asociado de Finanzas
de Wharton. El principal destino de las inversiones de los países RDE
será Estados Unidos. “Gastarán aquí, y no precisamente yéndose de
compras. Querrán comprar activos, propiedades inmobiliarias y empresas
porque es lo que tenemos aquí, en Estados Unidos; un montón de empresas
maravillosas”.
Se
espera que los accionistas estadounidenses acojan con los brazos
abiertos la participación de los países RDE, al menos en un principio e
indirectamente. Todo esto está ocurriendo cuando la generación del baby boomentra de lleno en la edad de jubilación, explica Percival. “Tienen
muchas acciones, pero ¿quién se las va a comprar?” Los países que
tienen todos los dólares, señala Percival.
Siegel
está de acuerdo. El envejecido mundo desarrollado los necesita para
importar bienes procedentes de un mundo en desarrollo mucho más joven,
señala. “Seremos testigos de un significativo traslado de la propiedad
de los activos, que pasarán de ser propiedad occidental a ser propiedad
de inversores de países en desarrollo. Se trata de una visión de largo
plazo. China es también en cierto sentido un país envejecido, así que
seguirá una dinámica completamente diferente, pero sucederá en India y
otros países en desarrollo. “En la transferencia de activos existe un
componente demográfico, un componente relacionado con la política
comercial que sigue el gobierno y un componente relacionado con la
energía y los recursos naturales”, dice Siegel.
Se
espera que los países RDE sigan el modelo japonés y construyan las
plantas de producción en el patio de atrás de sus competidores
estadounidenses. “Cuando los japoneses construyeron aquí sus fábricas
de coches su intención no era reducir los costes de transporte”,
sostiene Percival. “Sus ingresos eran en dólares pero sus gastos en
yenes. El único modo de compensar los tipos de cambio a largo plazo es
tener ingresos y gastos en la misma divisa”.
Un
resultado inoportuno podría ser cierta vuelta al proteccionismo
comercial o financiero, señala Percival. “¿Cuál será la reacción del
Congreso? ¿Se preguntará si los estadounidenses ya no tienen nada en
propiedad? ¿Qué ocurre cuando los saudíes quieren comprar Boeing? ¿Qué
ocurre cuando el presidente venezolano Hugo Chavez quiere comprar
activos estadounidenses?”, señala Allen. “Si Estados Unidos quiere
tener un déficit comercial que supere el 7-8% de su PIB, entonces habrá
consecuencias. Las entidades extranjeras pueden venir y literalmente
comprarnos”.
En
julio tuvo lugar una adquisición destacada cuando Abu Dhabi Investment
Council compró una participación del 90% en el edificio Chrysler, todo
un icono de la ciudad de Nueva York, invirtiendo unos 800 millones de
dólares. Dicha adquisición recordó de alguna manera a un acuerdo
similar ocurrido en los 80 cuando algunos inversores japoneses,
atiborrados de efectivo generado por las exportaciones, empezaron a
comprar inmovilizado y otros activos en Hawai y otras partes de Estados
Unidos. Pero cuando quisieron comprar propiedades famosas como Pebble
Beach Golf Course en California o el Rockefeller Center de Nueva York,
estos grupos de japoneses se dieron de bruces con la opinión pública
(aunque al final ambos acuerdos se efectuaron). Estas políticas podrían
ser la mayor restricción a la que tengan que enfrentarse los inversores
de países RDE que quieren comprar en Estados Unidos, dice Daniel
Stelter, socio senior y director en la oficina de Berlín de BCG y líder
global de desarrollo corporativo de BCG.
No
parecía haber ninguna reacción negativa ante la compra del edificio
Chrysler, al menos en un principio. Pero el hecho de que el fondo
soberano invirtiese en inmobiliario era noticia por sí misma. Algunos
fondos soberanos habían tenido una mala experiencia invirtiendo
demasiado pronto en los mercados de capital-riesgo estadounidenses; lo
único que consiguieron fue ver cómo caían sus inversiones, en algunos
casos drásticamente, señala Stelter. Los fondos soberanos posiblemente
por el momento eviten los activos financieros a favor de otro tipo de
activos, explica.
Marston
señala que a medida que los países se vuelven “enormemente
productivos”, se verán envueltos en superávits comerciales, acumularán
riqueza y ganarán influencia. Marston está de acuerdo en que existe una
preocupación general sobre los fondos propiedad del gobierno o
controlados por el gobierno. Pero asimismo señala que “las empresas
deben preocuparse por cualquier absorción hostil procedente de
cualquier inversor, ya sea de Ohio, Francia o China, en especial si sus
resultados no están siendo muy satisfactorios”. Lo que importa no es la
fuente de procedencia del capital sino las intenciones del comprador.
“Si simplemente quieren la marca … bueno, eso a veces ocurre en casos
de absorción de empresa estadounidense por otra empresa estadounidense”.
Ausencia de nueva amenaza
Marston
también señala que “hemos tenido fusiones y adquisiciones
inter-fronterizas desde la segunda guerra mundial”. En la actualidad
existen más jugadores, pero “la mayoría de las empresas no están
preocupadas. Empresas de la talla de General Electric o Boeing tendrían
grandes oportunidades gracias a la acumulación de riqueza en el mundo,
y de hecho reforzarían su producción global y su marketing global, pero
no sería causa de preocupación para sus consejeros delegados o
directores financieros”.
Stelter
está de acuerdo en que cada vez son más las empresas de países RDE que
buscan la oportunidad de adquirir empresas en Estados Unidos y Europa
en el largo plazo. Sin embargo, en el corto plazo una economía mundial
de lento crecimiento podría dificultar el creciente flujo de
adquisiciones externas por parte de dichas florecientes empresas. A
corto plazo estas empresas tendrán menos opciones. Stelter señala que
los mercados bursátiles en India se desplomaron un 30% durante la
primera mitad de 2008, y China ha experimentado caídas del 20% tras
varios periodos de exuberancia.
Aunque
las empresas de éxito de países RDE probablemente crezcan más rápido
que sus homólogas de los países desarrollados, su cotización ha
excedido su valor básico. Estas empresas “aún pueden perder algo de
valor en el mercado, y si así ocurre no se sentirán tan tranquilas como
en el caso de las adquisiciones”, dice Stelter. Algunas empresas de
países RDE -como las chinas-, contarán con el apoyo de sus gobiernos, y
eso servirá de soporte a algunas adquisiciones, añade.
Mientras,
las emergentes clases medias de muchos países RDE ofrecen a las
empresas estadounidenses y europeas oportunidades de venta y
operaciones más eficientes. Las oportunidades variarán entre sectores,
señala Kacholia. Pero las empresas que consideren que la aparición en
escena de estos países es una amenaza se adaptarán más lentamente.
Algunas empresas pequeñas no serán capaces de beneficiarse; “cualquiera
relacionado con infraestructuras, ingeniería, construcción… cualquiera
involucrado en temas de aeropuertos o puertos marítimos, puentes,
túneles y carreteras, tendría que verse beneficiado. Es fantástico
estar en el negocio del cemento, en la fabricación de aviones o ser
suministrador de componentes de aviones”.
Para
empresas que tengan pensado introducirse en los mercados de países RDE,
Percival advierte que no serán las únicas. “No todo el mundo ganará
dinero”. Las empresas se deben preguntar: “¿Cuál es realmente mi
ventaja competitiva?”, explica Percival. “Si estás pensando en
introducirte por ejemplo en el negocio de los seguros en China, que
está altamente regulado, entonces será mejor que tengas buenos
contactos dentro del gobierno”.
Lo que deberían estar pensando los managers
Mirando
hacia el futuro, Siegel aconseja a las empresas aceptar el hecho de que
sus acciones cada vez estén en mayor medida en manos de inversores
extranjeros. “No hay nada que podamos o debamos hacer al respecto. ¿Por
qué quieres mantener alejado a un comprador? Se trata de una gran
oportunidad”, dice. “Si los managers no dirigen bien sus empresas, la
cotización baja y podrían recibirse un montón de ofertas de adquisición
no solicitadas financiadas desde el exterior”. Como en cualquier oferta
de absorción, podría –o no- ser del agrado de la directiva “dependiendo
del precio. Podría ser su salvación o podría tratarse de una absorción
hostil”.
Hace
un par de décadas los consejeros delegados y directores financieros
estadounidenses tuvieron que aprender cómo trabajar con grandes
propietarios institucionales y analistas bursátiles, señala Useem. Hoy
en día para ser un miembro efectivo del equipo es necesario “saber cómo
funcionan los fondos soberanos y crear relaciones con sus burócratas.
Es importante para los altos ejecutivos conocer los criterios de
inversión de los fondos, pero también conocer personalmente a los
responsables de la toma de decisiones. Es muy importante estar
informado personalmente. Las relaciones personales aún importan en los
negocios internacionales”.
De cualquier modo, el terreno de juego está cambiando rápidamente. Una vez reconocido este hecho, en su informe New Global ChallengersBCG recomienda que las empresas tengan en cuenta los siguientes puntos
para prepararse ante los cambios que se avecinan: 1) Comprueba tu
modelo de negocio acelerando la innovación, reduciendo costes y
revisando cómo tu empresa añade valor. 2) Ataca a las empresas rivales
en su propio terreno siempre que sea económicamente viable. 3) Compra
empresas en crecimiento con sede en países RDE. 4) Convierte a los
rivales en socios y clientes.
Pero
mientras tanto, tal y como dicen los expertos, no te quedará más
remedio que ver cómo los fondos soberanos, las empresas de países RDE,
países BRIC o de Oriente Medio siguen siendo las protagonistas del
movimiento internacional de capitales.
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